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芯片国产化专题报告之10:紫光收购锐迪科,行业理性之选

摘要

重大事件:国家集成电路产业规划纲要出台不到一月,7月18日,紫光集团和锐迪科微电子(RDA)联合宣布,根据并购(及修正)协议,紫光集团对锐迪科估值9.07亿美元的并购已经完成,每份在纳斯达克市场交易的ADS 将获得18.5美元的现金补偿。

紫光海外分支机构完成并购,绕开了“小路条”限制。在经过与上海浦东科投长达10个月的股权争夺之后,紫光集团最终还是完成对RDA 的私有化。这是在国家有关政策范围内,通过其下属的海外分支机构,以海外融资的方式最终实现了并购,绕开了此前争议最大的发改委海外并购审核的“小路条”限制。浦东科投前期也收购到了澜起科技,虽然没有取得锐迪科,但也在红筹IC 企业并购中有所斩获。

从产业角度判断,展讯与锐迪科有利于中国手机芯片产业。展讯科技+锐迪科将形成与联发科、高通寡头竞争的格局。在移动芯片领域两家公司按照合并营收计算达到15亿美元,成为全球第三,将极大提升国产处理器在全球的竞争力,与高通、联发科形成寡头竞争格局。展讯强在AP 和TD-CDMA/LTE 市场,锐迪科强在中低端射频前端芯片,二者结合RDA 可以与展讯搭配供货,展讯也避免了在中低端市场与RDA 进行红海竞争。目前对紫光和RDA 而言,当务之急是业务重整、弥补前期人员流失造成的损失,集中精力加快TD-LTE 的芯片平台研发。长期而言,希望二者能比较优势互补,依托清华大学在半导体产业链的人才、资源、科研上的优势,持续提升全球竞争力。

两家公司并入紫光集团,有望加快整体上市进程,并促进半导体各产业链的整合。中国IC 设计业过于分散,导致过度竞争,资源浪费、人才分散的局面长期存在,在紫光集团的主导下,展讯和锐迪科的合并做出了表率,在加快整体回归A 股的同时,还将促使上下游、竞争对手等半导体产业链公司选择整合,共同做大。半导体产业在成熟期的玩家逐渐减少,扶持和投资龙头是应有之义。我们认为后续的资本运作不一定会在目前清华控股控制下的平台完成。

我们继续强调芯片国产化的投资思路:1)国家产业政策重点扶持龙头企业,锁定每个细分领域前三名的龙头企业;2)推荐制造和封装,大部分资金可能通过补贴、托管、股权基金等方式持续注入企业,降低其资本开支和折旧,同时鼓励制造和封装加强合作,以联合体争取订单;3)一定要重视外部因素对企业基本面的改善,只靠公司自身努力是不够的, 除了注资以外,通过与海外巨头之间的合资或合作,实现“以市场换技术”;4)重视企业的外延扩张。芯片产业中市值大,PE 高或者在手现金充裕的上市企业会有较强的并购扩张的冲动。

我们认为国家未来会“行胜于言”。龙头企业直接受益:中芯国际、长电科技、上海新阳、同方国芯、晶方科技、华天科技。此外,我们继续推荐振华科技(CEC资产整合)、兴森科技(IC 载板),太极实业(国企改革,海力士国际合作)。

风险:政策的执行力度低于预期,半导体景气大幅下行。

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